【红刊财经】蓝黛传动并购标的高毛利率存疑

　　文/王宗耀

　　在蓝黛传动(002765)资本运作下，台冠科技整体估值短期内出现大增。对于这家公司，除了此前已经报道过的诸多疑点外，《红周刊(博客,微博)》记者近期还发现，公司仍有一些新的疑点需要解释。

　　蓝黛传动拟以7.15亿元并购台冠科技89.68%股权一事，《红周刊》在此前曾连续刊发文章分析了其中存在的问题，如今记者进一步分析发现，蓝黛传动针对台冠科技的并购似乎是早有 “预谋”的。

　　对于台冠科技的收购,蓝黛传动是分两步走的，而正是经过两步动作，使得台冠科技现有估值较其2017年5月在新三板摘牌时的3.68亿元整体估值翻了一倍多。资料显示，在蓝黛传动资本运作过程中，其首先于2018年7月份以8.30元/每份出资额的高价格，通过增资及购买股权的方式取得了台冠科技10%的股权，使得台冠科技的整体估值提升至7.77亿元，紧接着又于同年12月份发布并购草案，拟以发行股份及支付现金的方式向33名台冠科技股东收购台冠科技89.68%的股权，交易价格定为7.15亿元，如此做法使得台冠科技资产评估值有了进一步提升，整体估值达到了7.98亿元。

　　然而，在蓝黛传动如此资本运作下，短期内估值出现大增的台冠科技基本面能让投资者放心吗？除了《红周刊》此前文章中已经报道过的诸多疑点外，《红周刊》记者近期在做进一步梳理时发现，台冠科技仍存在一些新的疑点需要解释。

　　大客户风险难去

　　台冠科技是一家主要从事触摸屏及触控显示一体化产品的研发、生产和销售的企业，其产品主要应用于平板电脑、笔记本电脑、工控终端、汽车电子、物联网智能设备等信息终端领域，产品主要分为触摸屏、触控显示模组、盖板玻璃和其他电子产品。从该公司近几年销售大客户情况来看，公司存在明显的大客户依赖情况。

　　并购草案披露，在2016年、2017年和2018年1~8月期间，台冠科技对前五大客户的合计销售金额分别为2.8亿元、3.09亿元和3.85亿元，占当期营业收入比例分别为80.14%、64.60%和78.49%。就其占比来看，公司向前五大客户的销售占营业收入比例显然明显过高，对前五大客户依赖的风险不容小觑，一旦公司未来对前五大客户的销量出现大幅下滑或大客户不再向其采购，则对公司的经营业绩将产生较大负面影响。实际上，从台冠科技过往对大客户的销售情况来看，负面影响也正在发生。

　　台冠科技2016年第一大客户为广达电脑股份有限公司，其当年对该客户的销售金额为1.07亿元，然而到了2017年时，台冠科技对该客户的销售额已下降到7505.55万元，2018年前8个月，该客户销售金额进一步减少到5762.04万元。2016年的第二大客户为群创光电股份(600184)有限公司，台冠科技当年对该客户的销售金额为7015.95万元，到2017年时对该客户的销售额减少到6845.35万元，而在2018年1~8月，则干脆从前五大客户名单中消失。对2016年第三大客户精英电脑股份有限公司销售情况亦是如此，台冠科技对其销售金额先是从2016年的6790.66万元减少到2017年的3444.39万元，然后直接在2018年1~8月的大客户名单中消失了。此外，2016年第四大客户万利达集团和第五大客户蓝思科技(300433)（长沙）有限公司，也是自2017年在其前五大客户名单中消失了。

　　正常情况下，如果公司产品质量过关，企业信誉有保障的话，随着客户生产规模的扩大，公司的销售额应该会不断增加才对，可为什么有那么多老客户对台冠科技的采购不断减少呢？这种经营上的逻辑性恐怕是需要上市公司或者台冠科技给出合理解释的,否则投资者很难信服。

　　存在依赖关系的大客户的流失，意味着企业需要不断开发新的大客户才能实现稳定的营收增长，而其2018年的大客户仁宝电脑、京东方等未来一旦也像我们前面所述的那些大客户一样，对公司的采购量也在逐步减少或直接消失，则难免会对公司经营造成不小的负面影响，进而很可能会拖累其未来的业绩承诺实现。

　　此外，作为台冠科技2016年第二大客户、2017年第三大客户的群创光电股份有限公司，不但是台冠科技的大客户，同时也是台冠科技的供应商。该公司在2016年、2017年和2018年1~8月始终为台冠科技的第一大供应商，在上述周期内，台冠科技向其采购金额分别高达7369.68万元、5925.16万元和10686.06万元。然而正如我们上文所述，台冠科技对该客户的销售金额也是在逐年减少中，其中销售金额最高的2016年对该客户的销售金额仅有7015.95万元，甚至低于台冠科技自己对该客户的采购金额。

　　另外，从台冠科技前五大应收账款客户情况来看，群创光电还是台冠科技2016年第一大应收账款客户，对其应收金额高达4120.17万元。而既然该客户即是大客户又是供应商，而且还成为其最大的应收账款客户，那么台冠科技对该关键客户的采购付款情况是否也应该公布出来呢？对此，草案并没有详细披露，显然这是不合适的。对于投资者来说，不论是从采购角度来看，还是销售角度来看，台冠科技都对该客户存在不小的依赖，再加上这即是客户又是供应商的双重身份，如此敏感的对象，台冠科技只披露对该客户的应收账款而不披露应付账款，显然是难以理解的。

　　营业收入增加存疑

　　根据并购草案披露的数据，因2017年台冠科技的三大主要产品CG、TP、ZC销量均有不错的增长，导致了公司营业收入从2016年3.5亿元增长到2017年的4.79亿元，增幅高达36.95%，然而就是这快速增长的营业收入背后，却存在很多不合理现象。

　　主要产品畅销，营业收入增长，按照惯例，其采购数量也会大幅增加，在其供应商相对稳定的情况下采购负债也会有所增加才合理，可从台冠科技披露的数据来看，情况并非如此。根据草案披露的应付账款明细，2016年台冠科技的应付账款中货款应付金额尚为1.13亿元，可到了2017年营收大幅增长下，其货款的应付账款金额却减少到了0.93亿元，其采购负债不增反减。在《红周刊》此前发表的《蓝黛传动并购标的财务数据上演“真假美猴王”》文章中，记者曾明确提示台冠科技本身处于财务危机，货币资金缺乏的情况，如果不是供应商对其赊销政策大幅收紧，其采购负债又怎么会大幅减少呢？也就是说，在其产品热卖、销售额大幅度增加的同时，其原材料的赊购能力反而下降不少，显然这是需要解释的。

　　除了应付货款外，在营业收入大增的情况下，该公司的期间费用也出现了减少状况。其中，销售费用由2016年的779万元下降到了2017年的747万元。根据销售费用明细，该公司销售人员的薪酬也从2016年的414万元减少到了2017年的361万元，下降幅度为12.81%；业务招待费从126万元减少到38万元，减少幅度达到69.84%。