中报高增长，智能控制器成长可期

客户和产品结构升级，毛利率持续上行。 智能控制器正在向专业化发展，现阶段国外知名家电企业例如伊莱克斯、西门子等侧重点在附加值更高的品牌运营、技术研发和销售渠道建设， 而将智能控制器等配件交由专业厂商生产。公司下游客户涵盖美的、九阳和方太等，拥有几亿元级客户和几十家千万级客户，已经形成纺锤形客户结构。 同时，公司作为国内智能控制器领军企业，将充分受益于各类智能终端的爆发增长，以及产品附加值提升带来的价格提升。公司多年积累的研发和制造经验，产品将逐步从OEM 向 ODM 升级，进而实现毛利率的稳步提升。

智能控制器行业处于高速增长期， 2020 年市场空间突破万亿。 智能控制器增长动力来自三个方面： 1) 智能控制器在单类型的产品的渗透率提升，目前智能化、联网化的空调、 冰箱、洗衣机等品类的渗透率均未超过 20%； 2）智能控制的多品类扩展，从从传统的空调、冰箱品类扩展至智能化、联网化的电灯、净水器、窗帘等； 3）智能控制器的附加值提升，未来智能控制器将包含蓝牙、 WIFI 等智能控制模块用于无线通讯，具有更强研发、设计和定制化生产能力的厂商将拥有一定溢价权。

投资要点

以家电和家居的智能控制器为例， Research and Markets 预计到 2020 年将国内市场规模将达到 3300 亿元，未来 5 年时间复合增速达到 48%。考虑家电领域的智能控制器应用需求占到智能控制器市场总需求的 26.6%，我们认为到 2020 年国内智能控制器整体的市场规模突破万亿是大概率事件。

拓邦股份(002139)

将公司上调为“推荐”评级。 我们看好公司在智能控制器领域的快速发展，公司在 A 股同类型公司中的收入规模、 研发投入、经营效率表现最好，同时估值也是同类型公司最低。目前公司估值(TTM)为 50.1 倍，略高于上市以来估值中位数（ 49.6 倍）。我们预计公司 2017-2018 年营业收入为 25.63、 34.56 亿元，同比增速为 40.28%和 34.84%；归母净利润为 2.17 和 3.11 亿元，同比增速为 50.69%和 43.17%。公司目前股价对应 2017-2018 年估值为 33.61 倍和 23.47 倍， 考虑智能控制器行业和公司仍处于快速增长期， 我们给予公司 2018 年切换至 30-35 倍估值，对应合理估值区间为 13.8-16.1 元，将公司上调为“推荐”评级。

大股东持续增值彰显信心。 公司大股东分别于 4 月 28 日、 5 月 5 日和 6 月 23 日在二级市场增持公司股份，合计增持数量 1206 万股，占公司总股本 1.76%。此次增持， 一方面彰显了公司核心管理层对于公司未来发展的信心，另一方面大股东持股比例提升，有助于增强核心管理层对公司的控制力。

剔除外延并购因素，上半年公司内生营收增速近 40%，净利润增速近 50%。 公司上半年实现营业收入 12.02 亿元，同比增长63.05%；实现归母净利润 9395.15 万元，同比增长 89.15%。 公司上半年增长的原因： 1）产品销售收入增加； 2）子公司研控自动化、合信达纳入合并报表。 考虑到公司分别在 2016 年 4 月将子公司研控自动化， 2017 年 1 月将子公司合信达合并报表。剔除这两个子公司合并报表影响，我们测算公司 2017 年上半年内生营收增速近 40%， 内生归母净利润增速近 50%。

风险提示： 智能控制器下游应用不及预期、汇兑损失风险

事件： 公司公布 2017 年半年报，期间营业收入 12.02 亿元，同比增长63.05%；归母净利润 9395.15 万元，同比增长 89.15%