三花智控：家电与汽零双轮驱动 新能源汽车热管理专家

　　家电与汽车零部件行业双轮驱动， 家电业务稳增长，新能源汽车业务高增长。 公司拥有制冷业务、微通道业务、亚威科业务、 汽车零部件业务四大业务板块。

　　公司在家电零部件行业具有稳固的市场地位和领先的市场份额。公司在新能源汽车热管理领域具有技术领先、客户优质、 全球配套的特点，占领市场先机。

　　公司作为新能源汽车热管理专家， 获得全球知名车企订单，价量齐升推动收入快速增长。 公司从传统汽车的热管理系统延伸至新能源汽车的热管理系统， 不但扩产了产品线，而且显著提升了单车配套价值。 公司在传统汽车热管理配套价值 200-400元，而新能源汽车热管理配套价值达到 1500元。公司新能源汽车热管理系统受到国际、 戴姆勒、宝马、沃尔沃、 上汽大众、 等整车厂商的订单， 生命周期内预计销售额合计约 45亿元， 年化销售额超过 6亿元。 公司是特斯拉 model S/X/3热管理部件供应商，18年来自特斯拉的收入约 2亿元。 随着 model 3于 19年扩产， model Y 于 20年量产，来自特斯拉的配套收入翻倍增长。 戴姆勒、宝马、沃尔沃等客户订单预计于 19/20年量产， 驱动公司汽零业务中长期持续增长，成为公司增长最快的板块。

　　制冷业务总体稳健增长， 产品结构变化带来细分产品机遇。得益于变频空调渗透率提升，电子膨胀阀较快速度增长。 制冷业务， 截止阀、 四通换向阀、 电子膨胀阀等主要产品在全球具有较高市占率， 四通阀( 60%+)、电子膨胀阀( 50%+)；

　　截止阀( 30%+)。 变频空调中，电子膨胀阀的渗透率仅为 30%，随着变频空调和电子膨胀阀的渗透率双双提升，电子膨胀阀有望保持 20%以上增速。 18年下半年以来，制冷行业增速放缓， 公司通过全球化的客户覆盖以及灵活的价格策略，使得制冷业务营收高于下游行业增速。 我们预计 19年国内空调行业延续 18年态势，在消化库存之后， 20年逐步回升。

　　与估值： 预计 2019-2021年，公司收入分别为 116.64、 130.88、 147.14亿元， 归母分别为 13.63、 15.45、 17.98亿元，同比分别增长 5.54%、13.32%、 16.39%， EPS 分别为 0.49、 0.56、 0.65元，对应 PE 分别为 21、 19、16倍。 考虑到公司的市场地位以及未来的增长预期，给予公司 2020年 20倍估值，对应目标价 11.2元， 首次覆盖， 给与“谨慎推荐”评级。

　　风险提示： 行业影响导致制冷行业需求下滑； 新能源汽车补贴退坡影响过大，导致新能源汽车零部件业务不及预期； 公司产品价格下滑风险，原材料上涨风险

（文章来源：广证恒生）

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